תשואה חסרת סיכון או סיכון חסר תשואה ? מה באמת מספקות לנו היום אגרות החוב ? וגם: האם המשקיעים הקטנים עשויים שוב לשלם את המחיר בתרחיש של ירידות בשוק האג"חים ?

תשואה חסרת סיכון או סיכון חסר תשואה ?

מה באמת מספקות לנו היום אגרות החוב ?

וגם: האם המשקיעים הקטנים עשויים שוב לשלם את המחיר בתרחיש של ירידות בשוק האג"חים ?

רן קבין, מנכ"ל קבין בית השקעות

2/4/2013

אפיק אגרות החוב היה ללא ספק הכוכב הגדול של השנים האחרונות, אבל ההצלחה של העבר, עשויה להתברר ככישלון בעתיד. הציבור משקיע סכומי עתק באגרות חוב מבלי להבין לעומק את הסיכון האמיתי שלהן. השאלה הגדולה היא עד כמה עוד ניתן לסחוט את הלימון והאם המשקיעים הקטנים שוב עומדים לשלם את המחיר ?

 

איגרת חוב היא לכאורה מוצר פשוט וסולידי: נייר ערך המהווה תעודת התחייבות לתשלום חוב. בפועל, אגרות חוב נושאות בתוכן סיכונים שבמקרים מסוימים עולים בהרבה על הסיכונים שבשוק המניות. התפיסה בציבור, כאילו אגרת חוב היא בהכרח מוצר סולידי, מוטעית מיסודה וזו הסכנה הגדולה באמת: ציבור גדול לוקח כיום סיכון מוגזם מבלי להיות מודע לכך.

 

פוטנציאל לרווח מועט בלבד – אגרות החוב הממשלתיות מספקות כיום תשואה ריאלית שלילית או חיובית מאד נמוכה, תלוי באגרת הספציפית. אגרות חוב של חברות בעלות כושר פירעון טוב מספקות גם הן תשואות נמוכות במיוחד. למעשה, מדובר בתשואות מהנמוכות ביותר שהיו איי פעם בשוק אגרות החוב בישראל ובמקומות רבים בעולם. אם מפחיתים מהתשואה הזעומה גם עמלות, דמי משמרת או במקרה של קרן, דמי ניהול למנהל הקרן, הרי שבחלק גדול מן המקרים, החזקת אגרות החוב תניב תשואה נטו נמוכה יותר מזו של פיקדון או קרן כספית.

הציבור ממשיך להתמקד בתוצאות הנאות שהניבו אגרות החוב בשנתיים האחרונות, אבל התוצאות הללו כבר אינן רלוונטיות. כיום, המשקיעים באגרות החוב חייבים לשאול את עצמם: מהו הסיכון שאני לוקח ומהו הפיצוי שאני מקבל תמורתו. כאשר הפיצוי הוא נמוך עד כדי כך שהוא בקושי רב מצליח להתחרות עם פיקדונות וקרנות כספיות, ההשקעה הופכת לבלתי הגיונית.

הסיכונים, שהציבור לוקח כדי לקבל כמעט כלום

 הסיכונים העיקריים באגרות חוב הם שניים:

 1. חדלות פירעון או תספורת – סיכון מאד מוחשי לחלק מן החברות (איי.די.בי., חבס, דלק נדל"ן ועוד רבות אחרות) ואפילו לחלק מן המדינות (יוון, קפריסין ואולי בעתיד ספרד, איטליה ומדינות נוספות) כפי שנוכחנו לדעת בשנים האחרונות.

2. עליית ריבית – גם אגרת החוב הבטוחה ביותר מבחינת יכולת החזר עשויה לגרום הפסד למשקיעים.

הכלל החשוב באגרות חוב ובתוכניות חסכון: כאשר הריבית מאד גבוהה, כדאי לבקש מהבנק תוכנית חסכון לטווח ארוך או לחילופין, לרכוש אגרת חוב לטווח ארוך, על מנת ליהנות מהכנסה קבועה לאורך זמן. כאשר הריבית נמוכה, אין היגיון לקבע את המצב הזה על ידי רכישת אג"ח לטווח ארוך. ככל שאגרת חוב בריבית קבועה הינה לתקופה ארוכה יותר, כך ההפסד במקרה של עליית ריבית יהיה גדול יותר (זהו ה"מנוף" של האיגרת). אגרת חוב ארוכה של הממשלה, שנתפסת בקרב הציבור לסולידית, עשויה לאבד מערכה עשרות אחוזים בתרחיש בו הריבית עולה בחדות.

מה גורם למשקיעים לקחת סיכון כאשר הם יודעים שאין בצידו פיצוי?

קרנות פנסיה, קופות גמל, קרנות נאמנות, ביטוחי מנהלים, מנהלי תיקים וכו' מנהלים מיליארדים רבים של שקלים. רוב הקרנות והקופות הללו מוגבלות בהיקף החשיפה שלהן למניות והנכס העיקרי בו הן יכולות להשקיע מלבד מניות הוא אגרות חוב. היעדר אלטרנטיבה לעיתים גורם לקופות כאלו להשקיע באגרות חוב אף אם התשואה הריאלית עליהן שלילית, אבל האם מנהל ההשקעות של הקופה היה משקיע באגרת חוב כזו בתיק האישי שלו? המשקיעים הפרטיים, שאינם מכירים לעומק את חוקי המשחק, מצטרפים למסיבה בעקבות תשואות העבר ורווחי ההון ההיסטוריים שהניבו קרנות הנאמנות ותעודות הסל ולא מתוך הבנה של מה שעלול לקרות בתרחיש שלילי או אפילו בתרחיש חיובי של שיפור במצב המשק ועליה בריבית.

מה עושים במצב הנוכחי?

המצב הקיים היום בשווקי ההון בעולם הוא מצב נדיר, שבו הריבית במדינות רבות היא הנמוכה ביותר איי פעם. המקומות שבהן ניתן לקבל תשואה גבוהה, הם אותם מקומות בהם הסיכון לתספורת גדול. המשקיעים שהתרגלו במשך שנים רבות לתיקי השקעות של עד 20% או 30% מניות נמצאים במצב בו החלק שאיננו מושקע במניות כמעט ולא יכול להניב תוצאות ובמקרה הגרוע להניב תוצאות מאד לא נעימות. החדשות הטובות הן, שפרמטרים רבים מצביעים על כך שאפיק המניות עשוי להניב תוצאות טובות בשנים הקרובות. מי שמודע לסיכון ומוכן לקחת אותו, ייתכן שיעדיף לשקול להגדיל את החלק המנייתי בתיק. ומה על החלק שאיננו מנייתי? לעיתים מותר לקחת פסק זמן ולהחנות את הכסף במקום בטוח בלי סיכון וכמעט בלי תשואה: קרנות כספיות, מקמ"ים, פיקדונות. יש מקרים שבהם עדיף להרוויח מעט מאשר להפסיד הרבה…

לסיכום

אגרות חוב סולידיות נועדו לתת למשקיע תשואה חסרת סיכון או תשואה בסיכון נמוך. בתנאי השוק של היום המשקיע מקבל בדיוק את ההיפך: סיכון חסר תשואה. ובכל זאת, סכומי כסף אדירים מושקעים באותן אגרות חוב. האנומליה הזו יכולה להימשך עוד זמן רב, אבל גם יכולה להיפסק בתוך זמן קצר. כך או כך, הפיצוי שמקבלים המשקיעים על הסיכון הגדול שהם לוקחים הוא כה נמוך, עד שהתקווה היחידה שלהם תלויה ביכולתם למכור את האיגרת במחיר עוד פחות הגיוני למשקיע אחר. כמו תמיד, מישהו עשוי להיתקע בסוף עם אגרות חוב במחיר מופקע וללא היגיון כלכלי. מתי זה יקרה? קשה לדעת, אבל לצערנו, כמו תמיד המשקיעים הפחות מנוסים, שהגיעו בעקבות תשואות העבר, עשויים להיות אלו שיכבו את האור בסוף המסיבה.

גילוי נאות והבהרה משפטית

חברת קבין בית השקעות בע"מ מנהלת תיקי השקעות ללקוחות ומשמשת כמנהל השקעות חיצוני בהוסטינג לקרן נאמנות. ניירות ערך המוזכרים בדו"ח זה מוחזקים ו/או עשויים להיות מוחזקים בחלק מן התיקים הנ"ל ו/או בקרן וקבין בית השקעות בע"מ עשויה לרכוש ו/או למכור את ניירות הערך האמורים ללא כל הודעה. הכותב הינו מנכ"ל ובעלים בחברת קבין בית השקעות בע"מ. הנתונים הינם למועד כתיבת המסמך ומבוססים על מידע שהתפרסם באתר הבורסה, באתרי אינטרנט רלוונטיים ובעיתונות הכלכלית. אין לראות באמור לעיל משום ייעוץ השקעות או המלצה לקנות או למכור את ניירות הערך המוזכרים במסמך זה ו/או ניירות ערך אחרים ו/או מטבעות ו/או מדדים ו/או בכלל. העושה זאת פועל על סמך שיקול דעתו בלבד. האמור לעיל מוגש כאינפורמציה בלבד. מסמך זה מתבסס אך ורק על מידע פומבי גלוי לציבור ועל הערכות ואומדנים שמטבע הדברים אפשר ויתבררו כחסרים, או בלתי מעודכנים. מסמך זה אינו מהווה יעוץ או הזמנה לרכוש או למכור את ניירות הערך הנזכרים בו ואין בו משום תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל משקיע. כל הזכויות שמורות לקבין בית השקעות בע"מ. אין להעתיק, להפיץ או להשתמש במסמך זה או בחלקים ממנו ללא אישור מראש ובכתב מחברת קבין בית השקעות בע"מ.